Marcelo Elizondo, sobre el dólar: El mercado tiene que creer en la certeza de que hay un techo

“Si con el dólar cercano al techo compran divisas, hay un interrogante sobre la sostenibilidad del sistema” P.: ¿Es compatible la acumulación de reservas con la continuidad del esquema de bandas? M.E.: Ahí aparece la gran duda: si en ese marco vas a comprar reservas, eso te empuja el precio hacia arriba. Me da la sensación de que el Gobierno está muy convencido de sostener el régimen de bandas. No sé si lo hubiera hecho con la misma firmeza si el resultado electoral hubiese sido distinto, pero lo sostiene porque entiende algo con lo que coincido: la Argentina es una economía bimonetaria, y si no se garantizan ciertos parámetros de estabilidad cambiaria, eso genera inestabilidad no solo cambiaria, sino también inflacionaria. Así como en su momento hubo un crawling peg, ahora el Gobierno busca mantener el régimen de bandas para generar expectativas. El objetivo no es tanto que el mercado crea en un tipo de cambio determinado, sino en la certeza de que hay un techo: que si se supera ese techo, alguien -el Banco Central, el Tesoro de EEUU o quien fuere- va a ofrecer dólares. En ese sentido, veo al Gobierno muy convencido y con más herramientas para sostenerlo que antes. El resultado electoral y el cambio de clima están generando, además, expectativas de ingreso de dólares, sobre todo por el lado de las inversiones. De hecho, el jueves pasado, el número uno del J.P. Morgan, Jamie Dimon, dijo que podrían llegar hasta u$s100.000 millones. Ya se están anunciando proyectos, no solo los vinculados al RIGI -que ahora seguramente se acelerarán- sino también otros. Por ejemplo, el acuerdo entre YPF y la principal empresa de Emiratos Árabes para un complejo energético en el que ya participaban los italianos. Entonces, si en este marco de dólar cercano al techo salís a comprar divisas, hay un signo de interrogación sobre la sostenibilidad del esquema. Pero si efectivamente ingresan inversiones, podrías tener una fuerza contraria que te permita operar con más comodidad dentro del régimen. 155c99e2-f09a-473a-a74d-3e1a8ee380c2 ”El esquema depende de si ingresan dólares genuinos” P.: ¿Hay una opción que pueda sortear por arriba este dilema? Ya se habla de actualizar las bandas del 1% a 1,5% mensual. M.E.: Existe una alternativa intermedia: mantener el esquema de bandas, pero modificar su ritmo de actualización, es decir, pasar del 1 % mensual a un ajuste algo mayor. Eso habría que conversarlo con el Fondo Monetario, porque forma parte del marco acordado, y también ver qué opinan tanto el propio FMI como el Tesoro de EEUU, que ya no está interviniendo con tanta urgencia después de las elecciones, pero sigue ahí como respaldo. En síntesis, el escenario cambió: hoy hay un poco más de margen. Todo dependerá de si ingresan dólares genuinos -por comercio, por inversión extranjera o por financiamiento- que le permitan al Banco Central recomprar reservas y mantener el esquema. Si eso no ocurre, la opción podría ser mantener las bandas, pero con una actualización algo más flexible. P.: En términos reales, ¿cómo analiza el nivel del tipo de cambio, cuando la inflación sigue por encima del 2% mensual? M.E.: En términos reales, el tipo de cambio va a seguir atrasado. Ese es el principal problema para el régimen de bandas: tenés una inflación promedio de 2% mensual y una actualización de las bandas de solo 1%, mientras el dólar se mantiene más cerca del techo que del piso. Si bien ahora el mercado está más relajado y no tan presionado sobre el tope, sigue más próximo al límite superior que al promedio. Ahí es donde surge la mayor duda. De todos modos, veo al Gobierno muy convencido, y la verdad es que ha conseguido los recursos necesarios cada vez que se propuso sostener una política. Por eso sería respetuoso de su promesa: si dice que va a mantener el régimen de bandas, hoy lo tomaría como algo mucho más probable, sobre todo después del cambio de clima posterior a las elecciones. ”Sería una buena noticia que el swap con EEUU se haya activado tan rápido” P.: A propósito del swap con EEUU, circularon versiones de que el Tesoro estadounidense habría salido de su posición en pesos para recomprar dólares con parte de ese financiamiento. M.E.: Sí, se escucharon esas versiones en los últimos días. Ni Ministerio de Economía, ni el Banco Central lo confirman, pero efectivamente se comenta que parte de los dólares del swap se estarían utilizando para recomponer reservas, después de haberse posicionado en instrumentos en pesos a tasa del Central. Es decir, ahora estarían comenzando a recuperar parte de esos dólares. P.: En tal caso, ¿le ve algún tipo de riesgo a esa operatoria? M.E.: No, para nada. Yo diría, al contrario, que sería una buena noticia que el swap se haya activado tan rápido. Es algo distinto de lo que pasó con el swap con China, que fue mucho más complejo de poner en marcha. Si esto fue así, si el Tesoro de EEUU ya permitió acceder a esa línea y, además, lo hizo por un monto menor que el que compensó la intervención previa en el mercado de divisas antes de las elecciones, entonces no se trata de una suma significativa, pero sí de una señal positiva. La buena noticia es que, si efectivamente el swap ya está activo, eso significa que existe un recurso disponible y que no es una mera formalidad. En otros casos, como el swap con el Banco Central de China, el mecanismo fue más engorroso y con más condicionamientos. En este caso, si se confirmó su activación rápida, quiere decir que hay una fuente de financiamiento real y flexible, lo cual fortalece la posición del Gobierno en el frente cambiario. P.: ¿Es realmente una buena noticia? Porque alguien podría decir que si ya activó el swap a pocas semanas de haberlo acordado, eso significa que tuvo que recurrir al recurso de última instancia. Lo ideal sería no tener que usarlo. M.E.: Sí, pero en ese caso estás activándolo simplemente para continuar con el proceso que comenzó con la intervención preelectoral del Tesoro de EEUU. En realidad, lo que estás haciendo es completar una secuencia que seguramente estuvo planificada desde el momento en que el Tesoro intervino antes de las elecciones hasta ahora. Es decir, hoy estás tomando una decisión que forma parte de ese mismo esquema, con un cronograma de salida que ya estaba previsto. Yo insisto en esto: a mí me parece que hay tres o cuatro condiciones clave que van a funcionar como “condición suspensiva” para el futuro del programa económico. Sí creo que cambió el clima y que el Gobierno hoy tiene espaldas mucho más anchas, y soy más optimista que antes de las elecciones. Pero hay condiciones: una de ellas es que ingresen dólares. Todo este proceso va a funcionar bien si entran divisas, ya sea por inversión extranjera directa, por una mejora en los términos de intercambio -por ejemplo, si suben los precios de los commodities-, o si EEUU sigue interviniendo de algún modo. Pero si los dólares no entran y vuelve el estrés cambiario, el panorama se complica. Y ahí influyen varios factores. Uno central es el político: si el Gobierno logra construir coaliciones en el Congreso para implementar, como promete, reformas estructurales -se habla de tener aprobadas la reforma tributaria y la laboral antes de terminar el primer trimestre del año que viene-, eso podría mejorar mucho el clima económico y dar mayor estabilidad al mercado cambiario. En este contexto, las expectativas son clave. Si eso no ocurre, el escenario cambia por completo, y esas expectativas pueden volverse en contra. ”Las victorias siempre son parciales” P.: ¿Le parece que el voto hacia Milei, es decir, la renovación de su gestión, es también una renovación condicionada? ¿Qué desafíos tiene en términos microeconómicos para esta segunda etapa de su programa? M.E.: Los resultados electorales siempre son condicionados. Cuando Morris West termina su novela La salamandra, dice: “Las victorias siempre son parciales”. Y eso aplica perfectamente aquí. El electorado le dio a Milei un voto de confianza, y lo relevante es que se lo dio en su programa económico, pese a que ese programa todavía no ha mostrado resultados plenamente satisfactorios para la opinión pública. Tenemos dos trimestres consecutivos de caída del PBI -una caída leve, pero caída al fin-, y aún no se observa una recuperación. De hecho, se proyectaba que el PBI creciera un 5% este año y terminará creciendo poco menos de 4%, y para el año próximo se espera algo más de 3%, no mucho más que eso. Es decir, no estamos frente a un voto impulsado por resultados tangibles, sino por expectativas. La economía tiene que volver a crecer y para eso es clave la desinflación, estabilidad cambiaría e inversiones. P.: Cuando habla de inversiones, ¿se refiere a sectores puntuales vinculados a la energía o amplía el panorama? M.E.: Yo te diría que hay dos grandes planos de trabajo. Por un lado, las grandes inversiones, que abarcan principalmente energía, minerales e infraestructura. A eso se suman algunos sectores complementarios como los agroalimentos y la economía del conocimiento, que también pueden atraer flujos significativos de capital. Hasta ahora hay u$s17.000 millones aprobados dentro del régimen RIGI, y se espera la aprobación de otros u$s30.000 o u$s40.000 millones más. Además, existen proyectos adicionales que, si se concretan, podrían llevar el total de inversión potencial a entre u$s80.000 y u$s100.000 millones en los próximos años. Por otro lado, está el segundo plano, el de las inversiones más pequeñas, que dependen de la reaparición del crédito. f54b7bb9-d801-4d34-b2e7-81f1edd59dda ”Una reforma laboral sin crecimiento no genera nada” P.: El mercado laboral lleva años deteriorándose. En los últimos dos, se desaceleró la creación de empleo registrado y creció el cuentapropismo. ¿Cree que una reforma laboral podría revertir esa tendencia, o antes es necesario que vuelva el crecimiento económico? M.E.: Yo creo que las dos cosas van de la mano, y que se trata de un círculo virtuoso. Por un lado, una reforma laboral -y aclaro: hay que ver qué tipo de reforma- puede contribuir a la generación de empleo. Pero tiene que ser una reforma efectiva, que logre reducir la conflictividad, bajar las contingencias y los riesgos de contratar, y permitir mayor flexibilidad, por ejemplo, mediante la descentralización de las negociaciones o una mayor capacidad de adaptación dentro de las propias empresas. Ahora bien, la creación de empleo también depende de la recuperación de la tasa de inversión. Por eso, me parece que esta es una moneda de dos caras: una reforma laboral sin crecimiento no genera nada, y crecimiento sin reforma laboral puede generar poca creación de empleo. Para el futuro del programa económico, la tasa de inversión me parece el motor más importante. Es ahí donde hay que poner el mayor énfasis. Por supuesto, también se necesita que aumente el consumo, aunque no es esperable que haya demasiado impulso por el lado del gasto público. “Si cambia el entorno, la empresa tiene que cambiar” P.: De a poco, después de las elecciones, con el apoyo financiero, el orden fiscal y la reducción de la incertidumbre, parece que las reglas de juego empiezan a estabilizarse. El tablero para producir es muy distinto al de 2023. ¿Eso no genera también un desafío de “eficiencia forzada” para las empresas, en el sentido de que las que se adapten bien seguirán y las que no tendrán que replantearse su modelo? M.E.: Es una pregunta muy interesante. La Argentina está atravesando un proceso de cambio impulsado por el Gobierno. Veremos si ese proceso logra consolidarse o no, porque mucho dependerá de los resultados que consiga y de su capacidad para construir consensos -especialmente en el Congreso- que permitan aprobar las reformas estructurales. No alcanza solo con bajar la inflación o estabilizar el tipo de cambio. El desafío central es mejorar la competitividad sistémica. Y ese proceso integral de reformas se apoya en varias columnas, no únicamente en la estabilización de las variables macroeconómicas. Una de esas columnas es la del capital humano. La Argentina necesita trabajadores con nuevas competencias, y eso implica no solo adaptar el sistema educativo, sino también que las propias empresas inviertan en la formación y capacitación de su personal. La segunda columna es la que mencionás: las empresas deben desarrollar nuevos modelos de negocio. Durante los últimos 30 años, la Argentina funcionó con modelos adaptados a un entorno cerrado, intervencionista, inflacionario y fuertemente estatizado. Si el proceso de reformas tiene éxito y pasamos a un régimen más abierto, basado en la economía de mercado, las empresas tendrán que competir con competitividad genuina, no por protecciones. Eso exige cambios de fondo: avanzar en convergencia tecnológica, mejorar las cadenas de producción, reorganizar las estrategias en función del nuevo entorno competitivo y adoptar una cultura empresarial distinta, más enfocada en la productividad y la innovación. En definitiva, cuando cambia el entorno, la empresa también tiene que cambiar. Y es fundamental que eso sea advertido y acompañado por todos los actores: las propias compañías, las cámaras empresariales -que deben impulsar estas transformaciones- y los gobiernos provinciales, que pueden promover mejoras mesoeconómicas o de competitividad regional en sus territorios.